半岛APP2022 年公司收入/净利/ 扣非净利/ 规划性现金流不同为86.02/1.84/-0.27/3.99 亿元、同比降落21.24%/72.73%/105.16%/-12.5%，半岛APP归母净利低于事迹预报的1.95 亿元；规划性现金流高于净利紧要因为存货降落；非经项目紧要为当局补帮2.30 亿元、投资收益0.45 亿元。Q4 单季公司收入/归母净利/扣非归母净利不同为23.78/0.32/-0.30 亿元、同比降落32.28%/73.94%/127.30%。2022 年公司每10 股派息1.5 元，股息率0.68%。

　　终端零售降落，女装和笑町收入降幅最大。分品牌看， 女装/男装/笑町/童装/其他收入不同为32.74/29.22/10.03/10.97/2.32 亿元、同比降落26.99%/13.27%/28.25%/13.87%/24.00% ， 店数不同为1881/1503/558/697/32 家、半岛APP净合147/70/132/114/80 家、同比降落7.25%/4.45%/19.13%/14.06%/71.43%。女装

　　加盟门店与直营门店的比例消重至2.3。分渠道看，直营/加盟/线%/18.79%，线 家，直营/加盟不同为1427/3244 家、同比降落11.70%/9.84%，算计2022 年直营店效（240 万元）/加盟单店出货（73 万元）、同比降落16%/7%。

　　毛利率降落紧要来自加盟渠道加大过季库存清算力度。2022 年毛利率为48.22%、同比降落4.71PCT；22Q4毛利率为43.76%、同比降落7.81PCT。（1 ）分品牌看， 女装/男装/ 笑町/ 童装/其他毛利率不同下滑6.66/3.09/4.62/1.38/4.97PCT；（2）分渠道看，直营/加盟/线PCT。

　　扣非赔本，但当局补帮孝敬2.3 亿元。22 年公司净利率为2.15%、同比降落4.05PCT，22Q4 净利率为1.35%、同比降落2.16PCT。22 年出卖/处置/研发/财政用度率不同为36.81%/7.28%/1.37%/0.80%、同比推广0.65/0.79/-0.02/0.18PCT，（资产+信用减值亏损）/收入为-1.44%，同比降落0.44PCT。22 年当局补帮2.28亿元，同比增加12.9%，22 年所得税率/收入为0.9%，同比降落1.6PCT。

　　存货金额同比降落，周转天数推广。22 岁暮公司存货为21.25 亿元、同比降落16.35%，存货周转天数为189 天、同比推广21 天。公司应收账款为5.30 亿元、同比裁汰16.20%，应收账款周转天数为24 天、同比推广1 天。公司应付账款为13.62 亿元、同比降落34.53%，应付账款周转天数为139 天、同比裁汰4 天。女装

　　咱们理解，（1）此前公司用度刚性紧要因为直营占比高、及分职业部造下后台用度较高，Q1 预报超预期已显展现控扣头及控费带来的利润弹性；（2）男装、童装改革趋向稳定，异日守候女装和笑町的改革；公司此前上风正在于样式和气派，异日紧要聚焦于重点单品才具的打造；（3）守候去库存后加盟商重启开店。咱们以为虽然公司收入改革仍需时光，但公司利润弹性较大，公司的年青化上风、速反上风、扣非净利率的修复弹性逻辑未变。

　　维护此前剩余预测，估计23/24 年收入为91.18/102.76 亿元，新增25 年收入预测114.52 亿元，估计23/24 年归母净利7.08/9.12 亿元，新增25 年归母净利11.48 亿元，对应23/24/25 年EPS 为1.49/1.91/2.41元，2023 年4 月17 日收盘价21.9 元对应 23/24/25 年PE 不同为15/11/9 倍，维护“买入”评级。

　　疫情开展的不确定性；息闲行业被运动分流；开店低于预期；新品牌教育不足预期；编造性危急。半岛APP安好鸟(603877)22年报点评：库存得以驾御 体贴女装改进起色